企业重组价值创造分析

　　企业重组价值创造分析

　　企业重组通常涉及买卖双方。企业重组的价值创造也涉及对重组双方的价值评估。为了评估重组对购买公司股东的价值创造潜力 ，必须评估卖方价值 ，收购获益价值 ，以及控制卖方所要求的价格。各个部分的作用可从以下等式中反映 ：

　　收购价值创造=合并后公司的价值-(买方自身价值+卖身自身价值)

　　支付卖者所最大可接受价格=卖方自身价值+收购价值创造

　　买者价值创造=支付卖者最大可接受价格-控制卖者所要求价格

　　第一个等式反映的收购价值创造，是兼并后公司价值与兼并前买卖双方独立价值之和之间的差异。这个差异代表了通过经营、筹资和税金等所得到的收购利益。应当强调，这是合并两个公司的总价值 ，而不是买者创造的价值。卖方公司的独立价值是卖方的最低接受价格或底价 ，因为它存在持续经营的选择。在这种情况下，卖方期望以高于其持续经营的现值出售是合理的。在大多数案例中 ，卖方所得大于其独立价值。收购价值创造更多地流向卖方所有者。因此，有两个问题需要回答 ：第一 ，用什么样的计量方法去估计卖方独立价值 ?第二 ，在什么情况下 ，卖方放弃独立价值作为底价 ?当卖方是上市公司时，市场价值是最好的独立价值评估基础。但是 ，对于有些公司 ，市场价值可能不是替代独立价值的最好方法。如有些公司其股票价值已经被兼并投标所抬高，因此 ，估计独立价值时应将这部分兼并利益从现行市场价中扣除。对于第二个问题，卖方的底价是由它可供选择的机会决定的。如果卖方已得到一个出价高于其市价 ，这个出价就是它的底价。相反，如果卖者对其实现公司未来经营前景的潜力不乐观 ，底价可能低于市价。要有效谈判 ，买者应认识到 ，底价取决于卖者的感觉，而不是买者。第二个等式定义支付给卖方最大可接受价为卖方独立价值加上收购价值创造。最大价格也可看作是合并企业的兼并后价值与兼并前买方独立价值之差。如果最大价格被实际支付 ，那么 ，所有的兼并价值创造都归属于卖方。因此 ，从买方购点看，最大价值是其损益平衡价格。通常这个价格真实反映其最大出价。然而 ，在一些情况下 ，买者可能愿意支付更多 ，而在另一些情况下，买方将最大可接受价定在一个较低水平。

　　有些时候 ，收购可能仅仅是作为全球长期战略投资的一部分。重要的是总体战略创造价值。在这种情况下 ，一项收购可能不满足通常的折现控制率，而只是实施长期战略。这样的收购并不以其本身结束而结束 ，而要看它提供了参与未来不确定机会的作用。在有些情况下，买方公司的最大可接受价格可能低于卖方独立价值和收购价值创造。所有这些涉及低成本选择的应用。另外，管理者还要在内部发展与外部发展之间做出选择。目前 ，对收购 (外部发展 )的倾向性 ，反映了收购较之内部发展的几个重要优点 ：第一，通过收购进入产品市场需要几周或几个月 ，而通过内部发展则需要几年 ;第二 ，兼并一个拥有较强市场位置的企业比通过市场竞争战取得市场，使用的成本要低 ;

　　第三 ，战略资产 ，如商标、分配渠道、专有技术、专利等 ，通过内部发展是困难的 ;第四，一个现存的并被验证了的企业显然比发展新企业风险低。第三个等式将买者的价值创造定义为最大可接受价格与取得卖方企业要求的实际价格之间的差异。考虑公司控制市场的竞争性质 ，只有买者有特殊能力通过组合去创造明显经济效益，收购才可能为买方创造价值。证明公司控制市场的价值往往高于每日股票市场价值是重要的。证据是支付给卖方股票所有者的高收益。如果一个公司的股票价值在信息充分情况下为 5元 ，为什么在出现兼时突然上升为 7元呢 ?一种可能是公司买者高估卖者的价值 ，现实中有很多这种情况。另一种解释是 ，每股 5元反映投资者不控制公司的价值 ，而 7元是以未来控制公司经营为依据的。每股 2元的额外费用被支付，是因为买者要寻求多数股权。当一个投资者购买小部分股票时 ，他对公司股票供求平衡不产生多少影响。相反 ，当所有股票或大量股票被需求，人们就将增加股票价格。只要收购创造价值高于支付的额外费用 ，买方可能愿意支付市场超额费用。

　　既使兼并没创造价值 ，对买者是否有价值呢 ?可能有价值 ，条件是买者确信 ，市场低估了卖者的独立价值。例如 ：买方公司每股独立价值为 6 0元 ;卖方公司每股独立价值为 2 5元 ;合并公司每股价值 85元。买方如以最大可接受价格 2 5元购买，这个兼并没创造价值。如果买方成功地以 2 3元购买 ，尽管兼并本身没创造价值 ，但它将创造每股 2元价值。

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